Anthropic 招股書引發熱議：增長未必持續，百億虧空背後有玄機

10月28日消息，北京時間 10 月 26 日，AI 獨角獸 Anthropic 正式向美國 SEC 提交 S-1 註冊文件，啓動 IPO 進程。雖然是一份招股説明書，但有關招股的情況，如發行價區間、發行股數、募資規模等都未披露。

這份300多頁的文件中，有關業務、財務的情況，卻引起了業界的廣泛討論。總結起來，至少有以下七個方面的話題：

其一：增長與利潤能否持續仍然未知

招股書顯示，Claude 發佈以來，Anthropic 的收入從 2023 年全年的 4100 萬美元，到 2026 年上半年的 162.86 億美元。2025 年至 2026 年上半年，每季收入分別為 3.76 億、7.87 億、13.82 億、20.40 億、47.31 億，115.55 億，環比增速從48%增加到 144% 。

與此同時，公司毛利率從 2024 年的 -95% 、2025 年 39.5% ，2026年上半年的 85% 。並且在 2026 年第二季度實現了經營利潤 9.74 億美元，利潤率為 8% 。

老客戶淨收入留存率高達 900%（剔除固定訂閲用戶），反映存量企業客戶持續大規模擴量採購；2026 年第三季度，超過 80% 收入來自近半年新上線的大模型，單代模型主力運營週期僅約兩個季度，產品迭代速度極快。

此外，Anthropic 估算，截至 2026 年 9 月 30 日的前九個月，約 5% 至 7% 的收入來自後來被認定違反其使用政策或商業條款的客戶。按 5% 至 7% 估算，這部分收入約為 17 億至 23 億美元。

增長與利潤是否能持續？Anthropic 自己在報告中承認，增長未必可以持續，增速也會隨基數變大而下降，而且可能降得比預期更快。

官方也在風險提示中承認可能無法實現或維持盈利，並且表態在可預見的未來不打算派發現金股息。

其一：推理效率改善與訓練人力投入擴張

招股書顯示，Anthropic 一年內推理服務支出佔收入的比例從 88% 降至 15%，同期收入增至約 14 倍，而服務支出增至約 2.3 倍；推理服務約佔其所述 89 億美元算力支出的四分之一，其餘主要用於訓練和研究的算力支出增至原來的約五倍。

與此同時，Claude 正在訓練的新版本將在四種不同芯片上運行。服務之外的計算，主要用於訓練和研究，增長了約 5 倍。

招股書顯示，Anthropic 2026 上半年研發費用高達 97.41 億美元，每實現 1 美元營收，對應研發支出約 0.6 美元。研發費用增速已經顯著低於收入增速，經營效率持續向好。

人力成本同步走高：員工人均總成本由 48 萬美元升至 140 萬美元，人均薪資從 28 萬美元上漲至 45 萬美元。

其三：經營業績能否支撐估值和融資需求

高速增長背後是鉅額算力投入。2026 年上半年，Anthropic 算力與基礎設施開支接近 90 億美元，長期基礎設施承諾總額至少5180 億美元。

公司已簽下多筆天價長期算力合同：向 Google 承諾最低算力採購金額約 1145 億美元；與 AWS 敲定至少 1100 億美元採購協議，合約期限延續至 2036 年；和博通簽署總額 1612 億美元的設備租賃協議（不含利息）；另外敲定 SpaceX 算力採購訂單，最高採購額 1205 億美元，交付完成後月度付款可達 31 億美元。

2026 年 5 月，Anthropic 完成 650 億美元 H 輪融資，該輪融資投後估值達 9650 億美元，由Altimeter Capital、Dragoneer、Greenoaks和紅杉資本領投。有投資者認為， Anthropic 對應估值約 1.86 萬億美元左右，其募資規模將達到 1000 億美元。

但也有觀點認為，硅谷對前沿AI實驗室估值過於激進，公眾市場未必認可等。Anthropic 2026 鎖定約 5180 億 - 6300 億美元長期算力合同，約 70% 不可取消，若未來收入若不達預期，固定成本壓力巨大。

“我們認為 Anthropic 沒有一個可存的生意（viable business）。”獨立研究機構 New Constructs 在 10 月初的報告中寫道，自開源模型崛起以來，閉源模型就難以產生利潤。該公司創始人 David Trainer 更是把這次發行稱為“2026年最荒謬的IPO”。

《大空頭》原型人物，對沖基金經理邁克爾·伯裏（Michael Burry）的算法更直觀：以傳聞中的估值，投資者可以買下78家盈利的標普500公司。從達美樂披薩、Clorox 到斯坦利百得、挪威郵輪，全是經營了幾十年的成熟生意。

“在泡沫時代，一個有趣的遊戲是去看看一傢俬人公司的估值能買下多少家盈利的上市公司。”他在X上寫道。

其四：並未披露今年Q3數據

Anthropic此次招股書並未披露2026年Q3的數據，由此引起了一些不滿和的猜測，要求公佈Q3數據的大有人在。

但實際從SEC對財務披露的要求看，10月份提交到上半年的業績在時效方面是符合要求的。這也足以體現出，Anthropic此次IPO的特殊性和關注度是前所未有的，讓很多沒有投資常識的圈外人士也加入其中參與討論。

其五：自研芯片和算力供應鏈的邊界

相比Open AI已經發布的自研AI芯片Jalapeo，Anthropic的造芯計劃仍然是猶抱琵琶半遮面。

一方面表示不自己下場造芯片，聯合英偉達、谷歌、亞馬遜、AMD，還搞了個MHS協議。

一方面自研的動作確實頻頻，收購芯片初創公司Matx，挖來前Google TPU負責人Amir Salek等。

有研究者發現，有關自研芯片相關的資料在招股説明書中卻隻字未提。雖然如此，各類觀點依然認為不能據此就認為Anthropic沒有自研芯片的計劃。有觀點認為，Anthropic的算力戰略是內外並舉，多路出擊以保障算力安全，所謂的“四類芯片”，包括採購現成的，聯合定製，自研芯片，自持算力中心。

雖然Anthropic並未在此次的文件中論及造芯計劃，但其自己也在報告中承認：過去低估了算力需求，結果是產能受限，產品開發和上線都受了影響。

既然自己都承認了算力問題，那麼繼續坐視這個弱點的可能性也不大，有觀點認為，對於Anthropic來説，依賴外部芯片與建設內部設計能力可以同時成立。

其六：AI寫碼規模擴大後如何組織工程工作

有觀點認為，從Anthropic的數據來看，人工審核代碼的時代已經結束。招股書顯示，2026年9月，代碼庫貢獻中超過90% 由Claude編寫；截至2026年9月30日的三個月內，每位工程師日均貢獻代碼量超過2024年全年日均水平的45倍。

在此基礎上可推斷工程師已不可能逐行閲讀所有新增代碼，人的工作應轉向更高層次的設計和控制。

此前Anthropic也曾在一篇名為《When AI builds itself》的文檔中稱，2026年5月合入生產環境的代碼行中超過80% 可歸因於Claude，今年第二季度典型工程師日均合入代碼行數約為2024年的8倍。

其七：社區反應

Anthropic 招股書引發的討論本身也成為各類討論的熱點，一些AI工具專門針對招股書引發的討論進行分析，比如對互動量超過一定數量的觀點加以分析，按情緒分，按主題分等，得出各類結論。

除了一本正經的各類分析外，調侃的觀點也是層出不窮，語不驚人死不休，比如有觀點稱這個文件風險披露不足，因為沒有直接寫出AI將會導致的災難或失業。（完）