微軟與 Alphabet 股價表現分化，AI 投資面臨現金流考驗

[导读]同样重金押注AI，同样交出云业务加速的成绩单，微软和Alphabet在资本市场的待遇却截然不同。

同样重金押注AI，同样交出云业务加速的成绩单，微软和Alphabet在资本市场的待遇却截然不同。

同日发布财报后，Alphabet周四股价暴跌近13%，市值蒸发约5000亿美元，创下自2004年上市以来最大单日跌幅，超越2020年3月11.63%的前纪录。而微软股价当天基本持平，盘后一度小幅上涨。

分化的核心不在营收，也不在云增速，而在一个更朴素的问题上：AI烧了这么多钱，现金流还撑得住吗？

Alphabet：云业务翻倍，但自由现金流“失血”远超预期

Alphabet周三盘后公布的第三季度财报显示，其云业务收入同比增长103%，达到307亿美元，高于市场预期。但，真正压垮股价的是现金流。

本季度Alphabet自由现金流为负90.7亿美元，而分析师预期仅为负27亿美元，缺口超过60亿美元。这意味着公司在AI基础设施上的投入，已经明显侵蚀了原本丰厚的现金创造能力。

与此同时，Alphabet资本开支达到513.6亿美元，虽低于分析师预期的550.9亿美元，但仍维持在极高的绝对水平。公司维持2026年全年资本开支1950亿至2050亿美元的指引不变，并预计2027年支出将“显著增加”。

更令市场不安的是核心搜索广告的疲软。Alphabet最大收入来源——搜索广告第三季度增长12%至633.5亿美元，未达分析师预期。首席商务官菲利普·辛德勒承认，部分压力来自AI Mode内部变现效率偏低，公司目前正在AI Overviews和AI Mode中“扩大”广告投放，包括国际市场。

Quilter Cheviot全球科技研究主管本·巴林杰的评价直指要害：“Alphabet的股价在盘后受到冲击，原因是一组相当混乱的业绩，加上一场处理得糟糕的财报电话会。”

他进一步指出，Google正面临“创新者困境”——既想保护核心搜索业务，又不知道该以多大力度拥抱AI带来的颠覆，“结果是在Gemini上失去了锐度，在代理式AI上落后于同行”。

微软：资本开支低于预期，现金流“及格”

相比之下，微软交出的是一份“少一些意外”的答卷。

微软本季度（2027财年第一财季）资本开支及融资租赁合计452亿美元，同比增长30%，但低于分析师预期的506.7亿美元。资本开支低于预期，部分原因是第三方算力交付延迟，这反而在短期内减轻了现金流压力。

期内，微软自由现金流下降27%至186.3亿美元，但依然为正，且高于分析师预期约100亿美元。

微软Azure云业务收入增长48%，高于分析师预期的44%。微软首席财务官艾米·胡德表示，第二财季资本开支预计将超过500亿美元，2027财年全年资本开支约1700亿美元，但公司仍将保持自由现金流为正。

巴林杰对此的评价是：“微软在以有节制的方式搭建架构，因此包含的意外更少。”

市场的新标尺：不看增速，看“剩多少钱”

两家巨头同一天发布财报，市场反应的分野传递出一个清晰信号：在AI资本开支动辄千亿美元的阶段，投资者正在把自由现金流推到估值逻辑的中心位置。

Alphabet的云业务增速（103%）实际上远高于微软Azure（48%），但这并未换来股价的宽容。原因在于，云增速越快，往往意味着算力投入越急迫，而资本开支转化为收入存在时滞。

当这种时滞叠加核心广告业务不及预期，市场看到的是一个“两头受压”的故事：旧业务在放缓，新业务在烧钱，中间的现金流缺口没有缓冲。

微软的“幸运”则在于节奏。资本开支低于预期并非战略收缩，而是交付节奏的错位，但这一错位恰好让自由现金流守住了正值，给了投资者一个可以接受的过渡画面。

当然，市场也有不同声音。Rosenblatt Securities分析师斯科特·德维特试图从更长的视角看待Alphabet的困境：“我不认为这是一场翻天覆地的变化。如果这对Alphabet是个问题，那对任何面向消费者的AI代理或大模型同样是个问题。而当这个问题最终被解决时，Alphabet坐拥40亿搜索用户转化为AI用户的可能性，将处于一个令人羡慕的位置。”

但是，不管怎样，在问题被解决之前，市场已经用5000亿美元的市值蒸发给出了它的态度——AI的故事仍然性感，但现金流是新的记分牌。

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